Les bonnes nouvelles du rapport sur l’emploi américain de février

Comme chaque mois, la publication du rapport sur l’emploi américain est un événement de marché et ce mois-ci ne déroge pas à la règle. Après le choc provoqué par les données du mois de janvier et les révisions des mois antérieurs, le rapport de ce mois-ci apporte un certain nombre de bonnes nouvelles, susceptibles de redonner des marges de manœuvres à la Fed et, de facto, à la BCE :
1- Les estimations des deux mois passés ont été révisées à la baisse, à raison de 43 K en décembre et de 124 K en janvier (de 353 K à 229 K) soit au total, 167 K emplois en moins.
2- En février, les créations de postes sont restées soutenues, à 275 K dont 221 K pour le seul secteur privé. Cette accélération pourrait être vue d’un mauvais œil, à l’instar de la réaction aux données du mois de janvier. Trois éléments viennent, cependant, en nuancer l’impact :
a. La croissance du salaire moyen, qui avait sensiblement accéléré le mois dernier, est retombée de 0,5 % à 0,1 %, ce qui permet de renouer avec une tendance légèrement baissière sur douze mois : de respectivement 4,3 % et 4,5 % pour l’ensemble des salariés et les emplois non qualifiés.

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L’approche d’une possible baisse des taux de la BCE réduira-t-elle les distorsions boursières ?

La hausse des indices européens s’est accompagnée de rares dispersions des performances sectorielles et d’écarts souvent exceptionnels entre les valeurs d’un même secteur depuis le début de l’année. Malgré le retour de la confiance des investisseurs, ce contexte a souvent créé un sentiment d’incertitude dans l’exercice des stratégies d’investissement, limitant, de facto, l’appétit pour le risque.

Plusieurs éléments sont susceptibles de justifier cette particularité dans un environnement économique et géopolitique, non seulement, des plus instables mais en profonde mutation. L’incertitude autour des anticipations d’inflation, des politiques monétaires et de taux d’intérêt a, néanmoins, sans conteste, joué un rôle de premier plan dans l’entretien de distorsions hors normes. Le changement de posture de la BCE de cette semaine, la révision en forte baisse de ses prévisions d’inflation et la perspective confortée d’une possible première baisse de ses taux directeurs en juin, sont-ils, dès lors, en mesure de changer cet état de fait et de rendre le marché à la fois plus harmonieux et plus lisible ?
Si l’on est, a priori, tenté de le penser, force est de reconnaître que la seule perspective d’un pivot de la BCE semble à ce stade un contrepoids insuffisant aux facteurs apparemment à l’œuvre derrière les anomalies en présence.

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Le grand retour de la Pologne dans l’UE, une nouvelle page européenne.

L’annonce a été plus rapide que prévu. Moins de trois mois après son retour à la tête de la Pologne en décembre dernier, l’ex-président du Conseil européen, Donald Tusk a obtenu l’accord de déblocage des fonds européens à destination de son pays : soit 137 milliards d’euros, équivalents à quasiment 20 % du PIB polonais de 2023. Le pécule est considérable pour une économie déjà sur la lancée d’un rattrapage accéléré depuis son adhésion à l’UE en 2004.

Il se décompose en 76,5 milliards de fonds de cohésion, la plus grosse dotation du budget 2021-2027 de l’UE, jusqu’alors gelée faute d’avancée sur le rétablissement de l’Etat de droit que les réformes du Pis avaient remis en cause ; auxquels s’ajoutent près de 60 milliards du plan de relance post-Covid. L’ensemble étant susceptible d’être mobilisé avant la fin du budget courant jusqu’en 2027, il pourrait s’agir de près de 5 % du PIB national pour chacune des quatre prochaines années, sans aucun doute, la plus forte contribution européenne à un pays membre depuis sa création.
Les conséquences pour la Pologne ont tout lieu d’être considérables. Sixième économie de l’UE, elle pourrait envisager de gravir la cinquième marche du podium à la place des Pays-Bas sous peu, quand bien même celle-ci est encore un peu haute. Avec une population de 38 millions de personnes, la cinquième de l’UE, il s’agirait toutefois d’un juste positionnement, à même de modifier en profondeur le jeu des équilibres en place.
Derrière cette accélération du temps, c’est la géopolitique, jusqu’alors, essentiellement absente du projet européen, qui semble pourtant prendre ses marques. La guerre en Ukraine, les menaces grandissantes de la Russie et la perspective d’une réélection de D. Trump, modifient peu à peu la donne et cette dernière peut difficilement se passer du rôle stratégique de la Pologne. Avec le retour de D. Tusk s’ouvre une nouvelle page européenne dont nul ne sait encore dire comment elle se remplira mais dont on semble en mesure d’affirmer qu’elle n’aura plus grand-chose de commun avec la précédente.

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Les marchés achètent les effets de base sur l’inflation… Quid des banques centrales ?

La réaction des marchés à la publication de l’inflation PCE américaine du mois de janvier est on ne peut plus claire : ces derniers se satisfont des évolutions annuelles des prix. Le reflux de la mesure de l’inflation privilégiée par la Fed de 2,6 % à 2,4 % et de 2,9 % à 2,8 % pour sa partie sous-jacente est, ainsi, saluée. Le détail du rapport est pourtant largement discutable, en particulier sur le front des prix des services dont les hausses mensuelles sont toutes en accélération, égales ou, plus systématiquement supérieures, à la moyenne de ces trois dernières années, à l’exception des transports.

Le constat n’est pas très différent en zone euro, où malgré l’absence de données désaisonnalisées, les évolutions mensuelles des prix de janvier et février restent très supérieures à ce qu’elles sont habituellement en cette période de l’année, en l’occurrence de même ampleur qu’en début d’année dernière.

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Les tribulations des marchés après les banques centrales et le rapport sur l’emploi américain

Malgré l’appel d’air créé par les anticipations de baisses des taux directeurs, quand bien même un peu plus tard qu’escompté, tout ne tourne pas très rond sur les marchés occidentaux ces derniers jours. Les réactions disproportionnées des cours boursiers à des surprises, bonnes ou mauvaises, d’une importance sans commune mesure avec ce qu’elles provoquent, a quelque chose d’éminemment dérangeant. La valse des étiquettes est féroce pour celui qui voudrait profiter d’un alignement supposé des planètes pour instiller un peu plus de risques à sa stratégie d’investissement. Elle l’est d’autant plus quand la chute de 50 % de l’action d’une banque régionale américaine fait figure de principal remède à l’indigestion provoquée par l’éloignement de la perspective d’une baisse des Fed Funds en mars après le FOMC de mercredi, ou, quand, parmi les actifs les plus réactifs aux propos de J. Powell se trouvent plus de métaux précieux que d’industriels et que les indices chinois sont à deux doigts d’enfoncer de nouveaux planchers.
Trouver des points d’ancrage stratégiques devient, décidément, bien difficile, même pour les plus convaincus par l’opportunité que représente l’approche d’un pivot de la politique monétaire. Cerise sur le gâteau, la publication de données sur l’emploi américain bien meilleures qu’escompté vient non seulement verrouiller la porte à une baisse des Fed Funds en mars mais fragiliser, de surcroît, l’hypothèse d’un possible report du pivot au mois de mai. Dès lors, même la position par défaut du spectateur embarqué dans des marchés, en apparence résolument haussiers, pourrait se révéler bien plus instable qu’imaginé.

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Le rapport sur l’emploi claque la porte à une baisse des Fed Funds en mars

Post allocution de J. Powell de mercredi, une conclusion faisait au moins l’unanimité : le rapport sur l’emploi de ce vendredi serait décisif sur ce que ferait la Fed en mars. Ce dernier est tombé et la conclusion est sans pitié : il ferme bel et bien la porte que J. Powell avait laissée entrebaillée à une éventuelle baisse des taux à l’occasion du prochain FOMC. La douche risque d’être froide pour des marchés, qui avaient fini par s’autoconvaincre que la partie n’était pas totalement perdue. Rien de ce rapport ne va dans le sens d’une détente imminente des taux directeurs, en effet, que ce soit en mars ou en mai. Surtout si l’on y ajoute les derniers retours en provenance des ISM, hier, ou, encore ceux de la productivité. Heureusement, il reste la crise des banques régionales et les inquiétudes relatives au secteur de l’immobilier professionnel ! Une maigre consolation, avouons-le et une branche de plus en plus fragile pour maintenir les marchés à flot…

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Jusqu’où ira le rétropédalage de J. Powell ?

L’’incompréhension suite au dernier FOMC incite à la prudence (voir « Les étrennes avant l’heure de J. Powell : Noël au balcon, Pâques au tison? »). J. Powell pourrait-il ne modifier qu’à la marge son discours et se contenter d’attendre la mise à jour du scénario trimestriel de la FED dans six semaines pour être plus précis ? L’hypothèse est fragile. La probabilité implicite d’une baisse des Fed Funds à l’occasion du prochain FOMC avoisine encore 50 % (46 % exactement) sur les marchés à terme, J. Powell devrait donc avoir à cœur de faire évoluer davatage ces anticipations et d’apparaître, de ce fait, plus restrictif et plus soucieux de prendre son temps qu’en décembre. Sa tâche ne devrait pas être compliquée, a priori : la croissance du PIB a de nouveau surpris positivement, le taux de chômage ne remonte que très graduellement et les marchés financiers ne renvoient pas l’image d’un stress particulier. Parviendra-t-il, néanmoins, à rectifier le tir sans mettre en péril les dotplots du mois de décembre et risquer de verser du côté hawkish ? L’exercice n’est pas gagné.

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Lentement mais surement, la déflation chinoise passe les frontières de l’Empire du Milieu

Quand les anecdotes se multiplient, sans doute, faut-il commencer à y porter plus d’attention. En l’occurrence, trois faits nous ont interpellés ces dernières 24 heures.

  • Le FT de ce matin qui titrait, en substance : l’indice Nikkei réagit négativement aux déceptions sur l’inflation japonaise. Non pas que cette dernière se soit envolée mais, tout l’inverse, aurait déçu par sa faiblesse…
  • Le fait que cette nouvelle succède à la chute de l’action Tesla, en réaction, certes, à ses résultats décevants mais, semble-t-il plus encore, aux propos d’E. Musk sur l’influence négative de la montée en puissance des constructeurs chinois sur les perspectives du secteur, contraint de baisser ses prix…
  • Enfin, l’évolution des propos de Mme Lagarde sur la fin des boucliers tarifaires, subrepticement devenue source de fragilité des perspectives conjoncturelles, plutôt que risque de sursaut inflationniste.

Sans doute ces éléments seraient-ils ignorés si le diagnostic de la déflation chinoise n’avait pas été révélé de manière aussi flagrante à l’occasion de la publication des comptes nationaux de l’Empire du Milieu la semaine dernière. Mais quand ce qui reste l’atelier du monde subit une baisse annuelle de 1,5 % du déflateur de son PIB, la question de son influence sur l’inflation mondiale peut difficilement être évitée, surtout lorsque son industrie se taille la part du lion dans un secteur aussi emblématique que celui de l’automobile.

Alors que les regards restent très largement figés sur les risques d’inflation, de nombreux indicateurs montrent ces derniers temps, une montée des pressions déflationnistes. Sans remettre en question le caractère structurellement plus inflationniste des problématiques d’insuffisance ou d’accès à la ressource, ces éléments sont néanmoins susceptibles de changer la donne de court terme. S’ils facilitent le reflux des taux d’intérêt et soutiennent par là-même la confiance des investisseurs dans les actions, ils ajoutent simultanément aux pressions sur les marges des secteurs industriels les plus exposés et révèlent une réalité toujours très complexe de l’environnement mondial dans lequel rien ne semble acquis. Si la déflation chinoise est éminemment nocive aux perspectives domestiques de l’Empire du Milieu, elle pourrait avoir des avantages certains pour bon nombre de ses industries les plus stratégiques. De quoi alimenter le terreau d’une prochaine guerre commerciale ?

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