Archives par catégories : Thèmes d’investissement

Productivité, la partie n’est pas gagnée, au contraire des anticipations

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La faible croissance de la productivité qui caractérise les années récentes finira-t-elle par laisser place à un rebond structurel, à même de prolonger le cycle présent et d’alimenter la croissance des prochaines années ? C’est bel et bien ce que prédit le consensus, à grand renfort des scénarios de moyen-long termes développés par l’OCDE, le FMI ou autres organismes, tous prometteurs d’un essor considérable de la productivité de l’économie mondiale. Les arguments à l’origine de ces prévisions sont bien connus : abondance des profits des sociétés, révolution scientifique et technologique et gisements de croissance des pays émergents en constituent le fer de lance. L’ensemble permet d’entretenir des anticipations de croissance plus qu’honorables pour l’économie mondiale à horizon 2025 et au-delà et alimente les anticipations sur lesquelles se fondent, pour une large part, la valorisation actuelle des marchés d’actions.

Qu’en est-il au juste ?

Inertie de l’investissement, les enjeux

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Les écarts de perception sur les tendances à venir de l’investissement privé constituent de loin la première source de division de la communauté des économistes ces dernières années.

  • Les plus confiants, largement majoritaires, voient dans le haut niveau des profits actuels, les besoins de renouvellement du parc productif et la remontée des taux d’utilisation des capacités, les arguments les plus convaincants d’une reprise à venir de l’investissement productif. Source d’amélioration de la productivité, de rattrapage de l’emploi et in fine de réduction de l’output gap des pays industrialisés, ce rebond attendu permet d’appréhender les années à venir sous un jour relativement optimiste, caractérisé par le retour d’une croissance soutenue à l’échelle mondiale, une normalisation du niveau des taux d’intérêt et encore de beaux jours pour les marchés d’actions.
  • Les seconds, moins nombreux bien que récemment plus représentés, expriment des doutes quant à l’amorce d’un tel cercle vertueux. Nous faisons partie de ceux-ci, considérant que, freinée par l’anémie des gains de productivité, la faible croissance des profits l’emportera sur leur haut niveau absolu et la décision d’investir, quand, par ailleurs, les perspectives de demande restent très largement incertaines, les PME sont encore confrontées à d’importantes difficultés et les conditions de financement sont toujours difficiles. Le scénario qui en découle est nettement moins enthousiaste que le précédent, laissant peu de place à la probabilité de retrouver une croissance économique durablement plus solide nécessaire à une reprise décente de l’emploi, à celle une normalisation du niveau des taux d’intérêt et à la prolongation du cycle boursier.

Malgré un léger mieux sur le front de l’activité internationale ces derniers mois, les tendances recensées dans notre dernier moniteur de l’investissement mondial ne remettent pas fondamentalement en cause notre analyse.

L’essentiel de la rentrée 2013

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Après une période estivale globalement calme, la rentrée se présente sous un jour beaucoup plus instable pour les marchés financiers. Les incertitudes relatives à un changement possible de la politique de la Fed se sont intensifiées dans le sillage de statistiques américaines décevantes et de la crise des devises des pays émergents, quand s’ajoutent maintenant à la nervosité ambiante, les craintes d’une possible intervention armée en Syrie. Nous passons ici en revue les principaux sujets d’importance pour cette rentrée. 

  • Risque de frappes aériennes en Syrie. L’éventualité d’une intervention imminente a reculé durant le week-end avec la décision du Président Obama de porter le débat devant le Congrès américain, dont les travaux ne reprendront pas avant 9 septembre. Le sujet, vu son importance, ne quittera pas pour autant le devant de la scène internationale. Pétrole, croissance, devises, taux… Nous revenons sur les risques économiques et financiers associés, à ce stade, à une éventuelle intervention.
  • Pays émergents : situation de plus en plus critique. Les mesures d’urgence adoptées par les pays en crise peuvent calmer les tensions un temps. Elles ne constituent pas, néanmoins, des réponses durables aux problèmes rencontrés par les pays en déséquilibre. Le risque de change est particulièrement élevé au Brésil, où l’appréciation de 100 % du taux de change réel en 10 ans, est un handicap aujourd’hui insupportable. La Chine, protégée des turbulences actuelles, n’est pas à l’abri des conséquences défavorables, à terme, de cette crise sur ses exportations.
  • Etats-Unis : un ensemble bien fragile pour envisager un « exit ». Frilosité des consommateurs, retournement immobilier, manque de visibilité du côté des entreprises… L’ensemble semble bien fragile à la veille de nouvelles tractations budgétaires, de la mise en place de la réforme de la santé et d’une possible intervention en Syrie, pour ne pas influencer la décision de la Fed. Nous continuons à privilégier la voie de la temporisation lors du prochain FOMC des 17 et 18 septembre.
  • Zone euro : place aux bonnes nouvelles, pour un temps. L’amélioration de la situation conjoncturelle prend le pas sur les inquiétudes structurelles. Sous l’impulsion domestique, 2013 est bien partie pour donner des résultats meilleurs qu’attendu. L’absence de relais international pose cependant question. Sans reprise de la demande mondiale, la croissance de la zone euro s’essoufflera rapidement.

Les artifices peu convaincants des «Abenomics»

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Aussi impressionnants soient-ils, les efforts de reflation du Japon ont peu de chances de porter leurs fruits.

La stratégie d’injections massives de liquidités par la BoJ a, certes, occasionné une dépréciation exceptionnelle du yen dont les conséquences sur les marges des entreprises sont, à certains égards, spectaculaires depuis le début de l’année. Mais les effets dépressifs de ce choc compétitif sur les autres pays de la région sont tels qu’ils ternissent, en retour, les perspectives à l’exportation du Japon. Le risque que le Japon exporte sa propre déflation en dehors de ses frontières est, ainsi, au moins aussi élevé que l’objectif d’inflation recherché par les autorités.

Or, sans la capacité d’impulser un renouveau à l’exportation, que peut-on espérer de la stratégie du gouvernement Abe ? L’inflation ne viendra assurément pas de l’intérieur du pays tant le potentiel de croissance est endommagé par les effets du vieillissement de la population quand, le seul changement à même de contrer ces effets démographiques, à savoir l’ouverture du Japon à une immigration massive, ne figure pas au programme du gouvernement.

Les autres mesures promises pour restaurer la croissance potentielle du pays s’apparentent dès lors à un cataplasme sur une jambe de bois. Assise sur le développement de l’offre, la stratégie mise en place par la nouvelle équipe au pouvoir ne pourra avoir aucun effet durable sur la croissance si elle échoue à restaurer la demande.

Difficile dès lors d’acheter l’enthousiasme des marchés financiers. L’envolée du Nikkei depuis le mois de décembre n’est guère compatible avec les perspectives toujours très détériorées de l’économie japonaise. Nous publions aujourd’hui une nouvelle analyse de Frank Benzimra sur ce sujet dont la conclusion sans appel est de vendre le marché japonais.

Tenkan !

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« Tenkan : terme utilisé dans plusieurs arts martiaux pour désigner un mouvement rapide de pivotement du corps à 180 degrés et repris, par analogie, par Jacques Gravereau, économiste et spécialiste de l’Asie, pour illustrer la capacité de la population japonaise à effectuer des volte-face collectifs de manière flexible et vigoureuse ».

L’histoire dira si le changement de cap effectué par les autorités japonaises ces derniers mois est à ranger du côté de ces exploits ou non. Mais l’épisode japonais constitue déjà un fait marquant de la crise que traverse le monde développé.

Nous publions à titre exceptionnel deux papiers sur le sujet. Le premier est une courte mise en perspective de l’épisode de déflation de l’économie japonaise destinée à mieux comprendre les raisons à l’origine de la complaisance nippone à l’égard de ce fléau et celles imposant aujourd’hui l’adoption d’une nouvelle voie. Télécharger le 1er article

Le second est une contribution de Frank Benzimra, spécialiste de l’économie japonaise et des marchés financiers basé en Asie depuis une dizaine d’année, qui nous fait l’honneur de partager ses réflexions sur le sujet. Dans ce texte, l’auteur revient dans un premier temps sur les raisons qui ont permis au Japon de traverser sans chaos quinze années d’une situation extrême en matière d’endettement public. En deuxième partie, il traite du caractère innovant de la nouvelle politique de M. Abe. Enfin, Frank Benzimra nous propose trois scénarios possibles sur l’issue de ce changement radical de gestion de la politique économique et trois stratégies d’investissement associées. Nous publions à titre exceptionnel cette contribution en anglais. Télécharger l’article de Frank Benzimra.

Gare au consensus, l’euro peut encore surprendre !

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Le caractère inéluctable d’une baisse de l’euro est un des rares points sur lesquels les économistes semblent largement s’accorder aujourd’hui. L’idée, à l’évidence assez légitime au regard de la situation de crise extrême que traverse l’union monétaire, est pourtant loin de couler de source. La résistance du cours de l’euro pourrait prendre bon nombre d’observateurs à contre pieds.

L’intensification de la crise souveraine a fini par convaincre la grande majorité des économistes que le taux de change de l’euro était voué à une forte baisse dans les mois à venir. Un certain nombre prédisent un retour du cours de l’euro sous les 1.20 dollar et quelques uns proposent une chute jusqu’à la parité contre le billet vert dans les douze ou dix-huit prochains mois. Une telle perspective, si elle venait à se vérifier, serait assurément bien venue tant elle soulagerait la région. Cette prédiction est malheureusement assez peu probable. Les seules perspectives d’une croissance durablement anémique et d’une aggravation de la crise souveraine sont loin d’être suffisantes pour justifier le consensus actuel sur la chute de l’euro. En alimentant les craintes de déflation, ces mêmes raisons pourraient, tout au contraire, se révéler un des meilleurs remparts contre une dépréciation un tant soit peu significative de la monnaie unique ! Lire la suite…