La BoJ met fin à sa politique hyper accommodante : est-ce un sujet ?

Voilà qui est fait, la BoJ a mis un terme cette nuit à sa politique ultra-accommodante de taux négatifs en relevant son taux de dépôt de -0,1 % à 0%-0,1 % et en supprimant sa politique de contrôle de la courbe des taux qui contenait le rendement à 10 ans des JGB à un niveau inférieur à 1 %. L’inflation, toujours élevée, la récession évitée en fin d’année dernière, une croissance record des profits des entreprises, les retours des négociations salariales et l’extrême faiblesse du yen… tout semblait concourir à ce passage à l’acte dès ce mois-ci ou en avril. Les conséquences de ce changement de cap sont-elles importantes ?

On serait tenté de répondre par la négative, tant la politique de la BoJ semble éloignée des préoccupations en présence, à la veille d’un FOMC sans doute décisif. La réalité est certainement plus complexe mais le seul abandon des taux négatifs n’est pas synonyme de normalisation de la politique monétaire, qui prendra, selon toute vraisemblance et dans le meilleur des cas, du temps.

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La BCE pose les bases de possibles baisses de taux en juin : le CAC franchit les 8.000 pts

A ceux qui s’interrogent encore sur le rôle de prévisions économiques des banques centrales, la BCE apporte la réponse : les prévisions servent à donner des indications aux marchés sur leurs intentions. Et ces dernières sont on ne peut plus claires.
• La BCE révise de 0,8 % à 0,6 % sa prévision de croissance 2024 pour la zone euro : un niveau inférieur au scénario de la Commission européenne publié mi-février (0,8 %), inférieur-même à notre propre estimation du mois de décembre (0,8 %) et, du reste, assez largement contrariant par rapport au discours réconfortant qui l’accompagne.
• Surtout, elle confirme son satisfécit à l’égard de la tendance à la baisse de l’inflation et, là encore, privilégie un scénario plus favorable à un assouplissement monétaire que tout autre chose. Sa prévision d’inflation 2024 est, ainsi, abaissée de 2,7 % en décembre à 2,3 %, avec un retour à 2 % envisagé pour 2025. La BCE force clairement le trait sur ce point. Fin février, en effet, l’acquis d’inflation était déjà de 1,6 %, ce qui implique des hausses mensuelles de 0,15 % seulement au cours des dix prochains mois, au lieu de 0,21 % au cours de l’année écoulée. La hausse des prix du pétrole qui aurait, toutes choses égales par ailleurs, pu pousser la BCE à revoir en légère hausse sa prévision, semble être absorbée par une confiance surprenante à l’égard des forces désinflationnistes à l’œuvre, souvent mentionnées par la présidente de l’institution.

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Un petit coup de pouce à Mme Lagarde de la part de J. Powell ?

Le scénario du pire qui aurait été celui d’un J. Powell beaucoup plus réservé sur l’éventualité d’une baisse des Fed Funds cette année n’a pas eu lieu. Le président de la Fed n’a pas changé grand-chose à son discours devant le Congrès par rapport à ce qui était ressorti du dernier FOMC : la croissance économique reste robuste, les progrès sont notables en matière d’inflation mais méritent d’être confirmés avant que la Fed ne puisse baisser ses taux d’intérêt… sans doute plus tard dans le courant de cette année. J. Powell n’a donc pas remis en cause ce qui semble aujourd’hui le plus important pour les marchés, à savoir, la perspective d’une baissse des Fed Funds en 2024 que les récentes données en provenance de l’économie américaine commençaient à sérieusement mettre à mal.
Mme Lagarde aura-t-elle, pour autant, les moyens de saisir la balle au bond et de prendre un pas d’avance sur la Fed en laissant filtrer son intention de baisser ses taux directeurs d’ici l’été à l’issue du comité de politique monétaire de cette semaine ? Elle aurait toutes les bonnes raisons de le faire, dont celle de montrer qu’elle peut s’affranchir de la Fed, comme le recommandent bon nombre d’économistes ainsi que certains des membres du Conseil des gouverneurs, et, surtout, celle de manquer cruellement d’arguments pour maintenir sa rhétorique sur la nécessité de conserver des conditions monétaires durablement restrictives.

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La BoE divisée sur les votes, neutre sur la forme, dovish sur le fond

«  L’inflation est sur la bonne voie » ou « il en faudra plus pour nous faire baisser les taux » ? Visiblement les membres de la BoE ont pris le problème sous des angles bien différents, étant donné que l’un d’entre eux a voté pour une baisse des taux, justifiée par l’effet des hausses passées, tandis que deux autres ont voté pour une remontée supplémentaire, dans le but de faire revenir l’inflation à l’objectif plus rapidement. Comme attendu, les taux britanniques sont finalement restés stables, à 5,25 % mais le communiqué, lui, a pris un tour plus dovish qu’en décembre.

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«We just need to see more»… La Fed rectifie le tir a minima mais les marchés tanguent.

En dépit d’un communiqué sans conteste moins « colombe » que celui du mois de décembre, la prudence a dominé les propos de J. Powell, un peu comme s’il cherchait à s’excuser de ne pas pouvoir confirmer ce que son discours de la fin de l’année dernière avait laissé entendre. A l’évidence, la Fed ne cherche pas à casser les anticipations de baisse des Fed Funds mais à les temporiser. Dès ses remarques préliminaires J. Powell a, ainsi, jugé bon de préciser qu’il était confiant dans la poursuite d’une décrue suffisante de l’inflation qui permettrait, si les choses se déroulent comme prévu, que la Fed assouplisse ses conditions de politique monétaire cette année. Mais il faudra, pour cela, plus de preuves que sa politique porte ses fruits et que l’inflation conserve la direction souhaitée, ce qui ne pourra pas être acquis d’ici au prochain FOMC.
S’il a rassuré dans un premier temps, J. Powell a déçu lorsqu’il a mis à l’écart l’éventualité d’une première baisse des taux en mars. Sauf cette déception, son ton est néanmoins resté accommodant, comme l’ont acté les marchés de taux. Les rendements du T-Notes à 2 ans ont conservé un niveau inférieur à celui de la veille, à 4,27 % au lieu de 4,32 %, une évolution comparable à celle des taux à 10 ans, malgré la mauvaise réception des marchés boursiers, déjà très instables. Le Nasdaq qui a temporairement épongé une bonne partie de ses pertes en début de conférence de presse a finalement cloturé sur une baisse de 2,2 % et le SPX sur un repli de 1,6 %, une réaction proportionnelle aux anticipations exagérément optimistes de ces dernières semaines.

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Jusqu’où ira le rétropédalage de J. Powell ?

L’’incompréhension suite au dernier FOMC incite à la prudence (voir « Les étrennes avant l’heure de J. Powell : Noël au balcon, Pâques au tison? »). J. Powell pourrait-il ne modifier qu’à la marge son discours et se contenter d’attendre la mise à jour du scénario trimestriel de la FED dans six semaines pour être plus précis ? L’hypothèse est fragile. La probabilité implicite d’une baisse des Fed Funds à l’occasion du prochain FOMC avoisine encore 50 % (46 % exactement) sur les marchés à terme, J. Powell devrait donc avoir à cœur de faire évoluer davatage ces anticipations et d’apparaître, de ce fait, plus restrictif et plus soucieux de prendre son temps qu’en décembre. Sa tâche ne devrait pas être compliquée, a priori : la croissance du PIB a de nouveau surpris positivement, le taux de chômage ne remonte que très graduellement et les marchés financiers ne renvoient pas l’image d’un stress particulier. Parviendra-t-il, néanmoins, à rectifier le tir sans mettre en péril les dotplots du mois de décembre et risquer de verser du côté hawkish ? L’exercice n’est pas gagné.

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Message colombe de BCE et déflateur du PIB américain font refluer les taux

Les marchés n’ont pas attendu la conférence de presse de Mme Lagarde pour prendre ce qu’ils attendaient de la communication de la BCE, en l’occurrence, une nette inflexion du ton du communiqué relativement au mois de décembre, lequel, s’il ne mentionne pas de futures baisses des taux, est suffisamment clair pour convaincre : la BCE est confortée dans ses perspectives de repli de l’inflation, elle constate l’efficacité de sa politique sur la demande et le bon relai des hausses de taux dans les conditions de financement. Bien que, toujours, « data dependant », le message de Mme Lagarde est sans ambiguité, la présidente de la BCE nuançant, au passage, les propos de son chef économiste de la semaine dernière en rappelant, que si les salaires étaient suivis de près, ils n’étaient qu’un indicateur parmi de nombreux autres que la BCE surveille et, qu’en l’occurrence, la plupart de ceux-ci, y compris ces derniers, allaient dans le sens d’une modération de l’inflation.
Dont acte. Si mentionner une baisse de taux est encore interdit à Mme Lagarde, tout est dans son discours pour envisager que la BCE prépare le terrain en ce sens, y compris ses commentaires sur les perspectives très timorées de croissance, dont notamment le durcissement des politiques budgétaires. A peine le communiqué publié, les taux à deux ans décrochaient, avant de poursuivre leur tendance au repli tout au long de la conférence.

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La BCE devrait confirmer la baisse de taux à venir, toute la question est quand

L’essentiel a déjà été formulé par Mme Lagarde la semaine dernière : la BCE devrait abaisser le niveau de ses taux directeurs cette année. Un pas a donc, déjà, été franchi par rapport à sa posture du mois de décembre lorsqu’elle refusait d’aborder la question, laquelle n’avait, selon ses dires, même pas été évoquée lors du dernier Conseil de politique monétaire. Reste la délicate question du timing de cet assouplissement et la manière dont elle sera adressée. La position du chef économiste de l’institution, Philip Lane, est apparue rigide la semaine dernière, ce dernier arguant du fait que la BCE ne pourrait agir qu’après avoir connaissance des données attendues au mois de juin, en l’occurrence celles des salaires. Voilà qui semble bien éloigné, au vu des attentes des marchés et, plus encore, de la médiocrité de la conjoncture ambiante, en particulier en Allemagne où crise industrielle, crise immobilière et crise politique forment un cocktail de plus en plus préoccupant. Mme Lagarde s’est montrée moins précise, mais pas forcément plus ouverte à une action plus précoce. Campera-t-elle sur cette position jeudi ou le conseil des gouverneurs lui offrira-t-il l’option d’apparaître un brin plus flexible ? C’est toute la question et ce qui pourrait faire toute la différence pour les anticipations des marchés

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