Conjoncture américaine : ça coince ?

Après une baisse de 1,1 % en janvier (contre 0,8 % en première estimation), pour partie attribuée aux perturbations climatiques, les ventes de détail américaines à prix courants étaient attendues en nette hausse en février. Elles ont, franchement, déçu, avec une hausse de 0,6 % seulement. Leur acquis de croissance pour le premier trimestre est donc toujours négatif, à -0,6 % à prix courants, davantage, donc, une fois corrigées de l’inflation, tandis qu’en moyenne au cours des trois derniers mois, la majorité des secteurs sous revue a enregistré une contraction. Les consommateurs ont-ils plus de difficultés à faire face aux dernières hausses des prix ? Après les CPI, les prix à la production ne sont pas du meilleur cru, renforçant notamment les marqueurs de tensions inflationnistes persistantes. A quelques jour du FOMC, l’arbitrage croissance/inflation repointe son nez.

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Les bonnes nouvelles du rapport sur l’emploi américain de février

Comme chaque mois, la publication du rapport sur l’emploi américain est un événement de marché et ce mois-ci ne déroge pas à la règle. Après le choc provoqué par les données du mois de janvier et les révisions des mois antérieurs, le rapport de ce mois-ci apporte un certain nombre de bonnes nouvelles, susceptibles de redonner des marges de manœuvres à la Fed et, de facto, à la BCE :
1- Les estimations des deux mois passés ont été révisées à la baisse, à raison de 43 K en décembre et de 124 K en janvier (de 353 K à 229 K) soit au total, 167 K emplois en moins.
2- En février, les créations de postes sont restées soutenues, à 275 K dont 221 K pour le seul secteur privé. Cette accélération pourrait être vue d’un mauvais œil, à l’instar de la réaction aux données du mois de janvier. Trois éléments viennent, cependant, en nuancer l’impact :
a. La croissance du salaire moyen, qui avait sensiblement accéléré le mois dernier, est retombée de 0,5 % à 0,1 %, ce qui permet de renouer avec une tendance légèrement baissière sur douze mois : de respectivement 4,3 % et 4,5 % pour l’ensemble des salariés et les emplois non qualifiés.

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La dégradation des ISM, plus difficile à digérer sans promesse de baisse des taux…

Les indicateurs ISM américains se sont repliés de 1,3 point dans l’industrie manufacturière et de 0,8 point dans les services, à des niveaux de respectivement 47,8 et 52,6. Dans ces deux secteurs, les indicateurs d’emploi sont également retombés en dessous des 50 points. Ces publications s’ajoutent à celle de la chute de 3,6 % des commandes industrielles de janvier et à la série de données récentes indiquant un coup de frein de l’économie américaine. Simultanément, les retours en provenance des prix s’améliorent. Après la forte hausse de la composante prix de l’ISM services en janvier, celle-ci a quasiment retrouvé son niveau de décembre. Dans l’ensemble, ces données redonnent un peu de baume au cœur des marchés obligataires : les rendements des T-Notes à 2 ans se replient de 5 points de base et les 10 ans, de 8 points. Reste que les marchés ont fini par intégrer l’idée que la Fed ne sera pas au rendez-vous des baisses des taux aussi vite que prévu. Si la probabilité d’un premier mouvement en juin n’est pas totalement évacuée, le doute s’instille de plus en plus. Les mauvaises nouvelles, sans espoir de réponse imminente de la Fed sont, de fait plus difficiles à digérer du côté des actions…

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Des données suffisamment mauvaises pour la Fed ? pas sûr

L’arrogante bonne santé de l’économie américaine, en comparaison des autres pays industrialisés, a fini par refermer la porte à une possible baisse imminente des Fed Funds et, par là même, à la perspective d’une détente monétaire dans les autres pays développés. On pourrait dès lors se réjouir des mauvaises données de cet après-midi. Les ventes de détail à prix courants ont reflué de 0,8 % en janvier après une hausse de 0,4 % en décembre (révisée en baisse), quand la production manufacturière s’est contractée de 0,5 %, après une hausse de 0,1 %.
De quoi faire baisser légèrement les taux américains à 2 ans, avant que ces derniers ne regagnent le terrain perdu après la publication des données du NAHB. En effet, il semble que le climat très froid de janvier ait une certaine responsabilité dans ces mauvais résultats, comme le reconnaît explicitement le rapport accompagnant la publication de la production manufacturière. Les premiers climats des affaires de février, eux, regagnent du terrain.

 

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Les perspectives de baisses de taux fauchées par le CPI américain

En janvier, le CPI américain a augmenté de 0,3 % par rapport à décembre tandis que sa composante sous-jacente a affiché une hausse de 0,4 %, la plus forte depuis mai et un rythme deux fois plus élevé à celui requis pour renouer avec une inflation annuelle conforme à l’objectif de 2 % de la Fed.
Pour l’heure, l’inflation mesurée en glissement annuel bénéficie encore d’effets de base baissiers : elle est, ainsi, retombée à 3,1 % après 3,4 % en décembre. Malgré cela, l’inflation sous-jacente n’a pas évolué et piétine autour de 3,9 % depuis octobre. Or, ces effets de base disparaîtront vers mai/juin, de sorte que la poursuite de hausse des prix au rythme de ces trois derniers mois ferait remonter le taux d’inflation, au moment même où les marchés envisagent la première baisse des Fed Funds. On comprend mieux la réaction très négative à la publication des données du jour qui mettent à l’évidence en péril l’hypothèse d’un possible pivot de la Fed d’ici l’été.

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Le rapport sur l’emploi claque la porte à une baisse des Fed Funds en mars

Post allocution de J. Powell de mercredi, une conclusion faisait au moins l’unanimité : le rapport sur l’emploi de ce vendredi serait décisif sur ce que ferait la Fed en mars. Ce dernier est tombé et la conclusion est sans pitié : il ferme bel et bien la porte que J. Powell avait laissée entrebaillée à une éventuelle baisse des taux à l’occasion du prochain FOMC. La douche risque d’être froide pour des marchés, qui avaient fini par s’autoconvaincre que la partie n’était pas totalement perdue. Rien de ce rapport ne va dans le sens d’une détente imminente des taux directeurs, en effet, que ce soit en mars ou en mai. Surtout si l’on y ajoute les derniers retours en provenance des ISM, hier, ou, encore ceux de la productivité. Heureusement, il reste la crise des banques régionales et les inquiétudes relatives au secteur de l’immobilier professionnel ! Une maigre consolation, avouons-le et une branche de plus en plus fragile pour maintenir les marchés à flot…

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«We just need to see more»… La Fed rectifie le tir a minima mais les marchés tanguent.

En dépit d’un communiqué sans conteste moins « colombe » que celui du mois de décembre, la prudence a dominé les propos de J. Powell, un peu comme s’il cherchait à s’excuser de ne pas pouvoir confirmer ce que son discours de la fin de l’année dernière avait laissé entendre. A l’évidence, la Fed ne cherche pas à casser les anticipations de baisse des Fed Funds mais à les temporiser. Dès ses remarques préliminaires J. Powell a, ainsi, jugé bon de préciser qu’il était confiant dans la poursuite d’une décrue suffisante de l’inflation qui permettrait, si les choses se déroulent comme prévu, que la Fed assouplisse ses conditions de politique monétaire cette année. Mais il faudra, pour cela, plus de preuves que sa politique porte ses fruits et que l’inflation conserve la direction souhaitée, ce qui ne pourra pas être acquis d’ici au prochain FOMC.
S’il a rassuré dans un premier temps, J. Powell a déçu lorsqu’il a mis à l’écart l’éventualité d’une première baisse des taux en mars. Sauf cette déception, son ton est néanmoins resté accommodant, comme l’ont acté les marchés de taux. Les rendements du T-Notes à 2 ans ont conservé un niveau inférieur à celui de la veille, à 4,27 % au lieu de 4,32 %, une évolution comparable à celle des taux à 10 ans, malgré la mauvaise réception des marchés boursiers, déjà très instables. Le Nasdaq qui a temporairement épongé une bonne partie de ses pertes en début de conférence de presse a finalement cloturé sur une baisse de 2,2 % et le SPX sur un repli de 1,6 %, une réaction proportionnelle aux anticipations exagérément optimistes de ces dernières semaines.

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L’économie américaine marque des points

Meilleur qu’attendu, le PIB américain a progressé de 3,3 % r.a. au quatrième trimestre (0,8 % en rythme trimestriel), après 4,9 % au troisième. Toutes ses composantes ont contribué à cette hausse, en premier lieu la consommation privée et publique, à hauteur de respectivement 1,9 point r.a. et 0,6 point r.a., suivies de la FBCF et du commerce extérieur.

En moyenne en 2023, le PIB a augmenté de 2,5 % par rapport à 2022, un rythme comparable à celui d’avant la crise du Covid, dans un contexte international toutefois très différent qui fait de l’économie américaine une exception. Ainsi, non seulement, le PIB américain dépasse de quasiment 10 % son niveau de 2019 mais il a presque renoué avec sa tendance des 5 années d’avant crise, faisant, à ce titre, bien mieux que les grands pays européens, que le Japon, mais aussi que la Chine ou l’Inde.

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